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              非洲猪瘟与猪通胀:忆俄罗斯非洲猪瘟始末

              来源:华尔街见闻

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              相关行业: 生猪

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                  在近邻俄罗斯,非洲猪瘟肆虐时间超过10年,甚至有愈演愈烈的趋势,可作为一个较为极端的案例。

                  俄罗斯:持续时间较长的极端案例。虽然非洲猪瘟尚无对应特效药和疫苗,在西欧、美洲的大部分国家,疫情均得到了有效控制。而在近邻俄罗斯,非洲猪瘟肆虐时间超过10年,甚至有愈演愈烈的趋势,可作为一个较为极端的案例。

                  从俄罗斯的例子来看:①ASF可能长时间存在,但是其影响可能会逐渐衰减;②生猪养殖行业可能在疫情冲击和政策导向下,加速规?;墓?③通胀对于货币政策和国债利率有重要影响。以上这些情形均有较大的可能在未来的中国重现。

                  局面复杂多变,猪通胀对我国货币政策压力有限。综合历史先例和当前形势,猪通胀对于货币政策压力不大。目前来看,货币政策的目标中心并不在通胀上,经济企稳并不牢固,外部形势复杂多变,新一轮宽松的想象空间或已开启。

                  俄罗斯非洲猪瘟始末

                  为何研究俄罗斯?持续时间较长的极端案例。非洲猪瘟(ASF,Africa Swine Fever)最早发现于1921年的肯尼亚,尚无对应特效药和疫苗。在近百年的时间内,先后传至欧洲、美洲和亚洲。研究俄罗斯的意义在于,其疫情持续时间较长,可作为一个较为极端的案例。

                  在西欧、美洲的大部分国家,ASF均得到了有效控制,但在我们的近邻俄罗斯,非洲猪瘟肆虐时间超过10年,甚至有愈演愈烈的趋势。而从东北发现的野猪感染案例来看,俄罗斯也可能是我国非洲猪瘟的传染源。从案例研究的角度,俄罗斯的经验可以作为一个较为极端的情形。

                  1.1. 疫情与价格:疫情发酵、影响衰减

                  2007年首次发现,10年后疫情持续发酵。自2007年11月在俄罗斯境内车臣共和国首次上报非洲猪瘟疫情以来,疫情在俄国国内持续发酵,整体呈现愈演愈烈的局面。以新增案例衡量,俄罗斯的ASF疫情在2015-2017年属于最为严重的阶段,从年内的季节性来看,夏秋季节是非洲猪瘟的疫情高发期。

                  疫情对猪肉生产的影响在下降。虽然疫情一度愈演愈烈,但俄罗斯猪肉产量近年来一直较为稳定,产量持续同比正增。以2016年为例,新增疫情案例近300件,但猪肉产量却维持在同比10%的较高增速。从疫情和产量增速的相关性分析来看,在开始阶段,疫情确实对于产量似乎有影响,但此后影响的程度不断下降。

                  疫情并未影响俄罗斯猪价的规律。另一方面,俄罗斯的猪肉价格持续上涨,但仍然基本符合猪周期的历史规律:①从驱动因素来看,猪价仍然是供给侧驱动,年度猪肉CPI通胀和产量呈现较好的反向关系;②从猪周期规律来看,规律没有被破坏,大概仍然是3-4年的周期,虽然猪价创下新高,但是从同比的角度也未创造历史新高;③从CPI整体特征来看,俄罗斯也呈现出类似中国的“结构性”通胀特征,猪肉CPI与整体CPI基本同步,但是弹性明显较大。上述特征在ASF疫情之前便存在,此后也未有消失。

                  1.2. 产业影响:规?;铀?/strong>

                  如前所述,俄罗斯的ASF疫情持续发酵,但对于生猪产量和猪通胀的影响却在减小,生猪养殖产业的规?;赡苁且桓隼斫獾慕嵌?。

                  疫情冲击叠加政策导向,俄罗斯生猪养殖行业去散户化。一方面,ASF疫情对于俄罗斯生猪养殖业的冲击较大,散户风险承担能力较弱;另一方面,在应对疫情冲击时,俄罗斯政府转向支持规模养殖,在一些省份完全禁止散养,在其它地区也出台了对于散养的限制。疫情冲击叠加政策导向,传统庭院散养和小型私人养殖场的补栏意愿下降,俄罗斯生猪养殖行业的规?;焖偬嵘?,根据最新的数据,规模养殖企业的库存占比接近85%。规?;车那榭鱿?,有利于疫情的防控,疫情案例增多但实际损失较小,生猪的供给也相对稳定。

                  行业巨头受惠,龙头企业股价向上。散户退出、行业集中度提升、价格偏强运行,行业龙头企业受惠于这一进程。以俄罗斯生猪养殖行业的龙头企业之一Cherkizovo Group为例,猪肉业务的销量增速整体高于俄罗斯整体的猪肉产量(如前所述,规?;男вο?,俄罗斯的猪肉产量一直维持正增)。叠加猪肉价格的整体强势,板块业务表现较好。公司股价也整体表现强势。

                  1.3. 货币政策与国债走势

                  回到债市的视角,疫情对于债市的影响有两个渠道:一个是经由通胀对于债市收益率的影响,另一条是对于货币政策影响。

                  国债利率VS基准利率VS通胀。从俄罗斯的经验可以看出,国债利率、基准利率和通胀整体的走势高度相关。值得注意的是,俄罗斯的政策利率基准曾经历过调整,2013年9月12日之前采用再融资利率作为基准利率,此后使用7D Repo Rate作为基准利率,也称为key rate关键利率。

                  国债利率与猪肉CPI通胀高度相关,但与经济增长关系较弱。对于俄罗斯来说,国债利率和猪通胀高度相关,自2004年以来的相关系数为0.368,而2008年至今的相关性更是高达0.591。总的来看,国债利率、基准利率和通胀之间有较好的相关关系。

                  但是值得注意的是,俄罗斯国债收益率与经济增长的关系较弱,甚至有时呈现反向关系??悸堑焦?、基准和通胀之间的密切关系,这意味着俄罗斯经济经常出现增长和通胀背离的“量价反向”,从供需求分析的角度,说明供给侧是主要矛盾,俄罗斯主要面临的是供给不足的问题。

                  另一个基本事实是,俄罗斯的货币政策以应对内部矛盾为主。①2007-2008年是俄罗斯的高通胀年份,虽然2008年下半年爆发金融?;?,但是俄罗斯央行仍然在通胀高点回落后的2009年年中才开始降息;②从2015年之后到2018年的大部分时间,虽然主要央行都已经进入了紧缩周期,但是由于通胀较为弱势,俄罗斯仍然还是维持降息,而在通胀触底回升后的2018年下半年开始“逆势”加息。

                  对中国的借鉴意义

                  从俄罗斯的例子来看:①ASF可能长时间存在,但是其影响可能会逐渐衰减;②生猪养殖行业可能在疫情冲击和政策导向下,加速规?;墓?③通胀对于货币政策和国债利率有重要影响。以上这些情形均有较大的可能在未来的中国重现。

                  中国与俄罗斯的“潜在”不同:①此前ASF一直未能诞生疫苗和特效药,也与产业规模有关,产业规模较小,研发疫苗的“性价比”不高,而这对于中国并不见得成立。②中国的养殖密度远高于俄罗斯,从目前的存栏减少来看,在疫情初期,中国的受影响程度似乎更深。

                  从债市的角度来看:中国国债利率同样和通胀密切相关,债市会感受到“猪通胀”的压力,但是目前来看,猪通胀尚难构成货币政策紧缩的理由。中长期来看,与俄罗斯经济供给不足的特征不同,中国经济体“供给过剩、易缩难胀”的特征没有改变。

                  另一个观察的视角来自于与2015年的对比:与俄罗斯类似,人行的操作更注重内部矛盾,但与俄罗斯货币政策对通胀的“亦步亦趋”不同,人民银行对于稳增长的重视程度明显较高,而对于通胀是一个“阀值”态度。从历史来看,降息和降准多出现在通胀下行区间,但2015年是个例外,经济下行压力大是核心原因。

                  当下的情况与2015年有相似之处:猪通胀VS下行压力。CPI存在抬升压力,而PPI压力较小,猪肉是推升通胀的重要推力,央行在2015年2季度货政报告中(当年8月发布)明确表示:“货币政策并不针对个别商品价格变化进行调整,而主要是观察物价的总体水平”,同时依据央行调查问卷结果,认为通胀预期平稳。

                  综合历史先例和当前形势,猪通胀对于货币政策压力不大。此前,随着信贷放量、部分资产价格蠢蠢欲动,货币政策明显边际上有所变化;而在外部环境再起波澜的情况下,央行比较罕见的“盘中降准”,意味着货币政策宽松空间再度打开的阻力其实并不大。目前来看,货币政策的目标中心并不在通胀上,经济企稳并不牢固,外部形势复杂多变,我们认为货币政策观察期可能已经结束,新一轮宽松的想象空间或已开启。


                (审核编辑: 钱涛)

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